五粮液：打造新增长点 变革营销体系

　　投资建议

　　预计公司2014-2015年EPS为1.63、1.74元，对应PE分别为14X、13X。

　　公司估值低，一批价企稳回升，具有国企改革预期，维持“推荐”评级。

　　投资要点

　　打造新增长点：高端白酒处于调整期,需要寻找新的增长点,大众酒大有可为，各大酒企纷纷发力系列酒。有媒体报道，五粮液系列酒已经确定成立三家专销公司，目前三家公司已经明确专人进行筹建，预计3月份将正式成立。五粮液系列酒成立三家专销公司将产品和市场进行细分，一方面可以专业化运作，更快的对市场变化做出快速决策和反应。五粮液的品牌之前由市场部统一管理，市场部下面分设品牌经理、品牌专员以配合各大营销中心以及经销商进行产品推广和销售,层级太多影响了市场反应速度。系列酒成立专销公司后，将直接面向经销商进行沟通，有利于做出更快速的市场反应。另一方面，专销公司未来可能会让经销商入股，成为混合所有制公司，与经销商利益绑定，提高经销商积极性，同时也有助于解决串货、价格混乱等问题。

　　拉开改革大幕：五粮液成立专销公司，拉开了公司改革的大幕，未来可能会引入经销商，成为混合所有制公司。目前四川省内已有长虹国企改革先例，2015年可能是五粮液的改革之年，公司国企改革有望在2015年有所突破。五粮液集团已成立改革领导小组，股份公司的改革也在深化，集团在股份公司的股权肯定要减持，引入战投、商家持股、薪酬体制改革、员工持股均有可能。五粮液作为行业龙头，国企改革的推进对白酒行业将会产生较大的示范效应。

　　坚持控量挺价：公司在1218大会上宣布2015年52度普通五粮液、1618以及系列酒价格保持不变，向市场传递出挺价的信号，并将成立五粮液事业部，把全面消化市场库存、稳定价格体系列为明年工作重点。前期五粮液推行控量保价，放慢发货速度，渠道库存较低;坚持609元/瓶出厂价且无更多补贴，经销商实际拿货成本高，无法再低价出货;而高端酒价格持续下行也释放了巨大民间消费需求，加上春节消费旺季来临,目前一批价回升至580元。据媒体报道，2015年1月28日五粮液向经销商发出通知要求52度普五一批价要尽量靠近609元，无疑是给市场再次打了挺价的强心针，希望借春节旺季打好普五的顺价之战。茅台稳价后，使五粮液价格压力减小，提价后五粮液与茅台价差在230元左右，仍属合理范围。虽然目前五粮液一批价已经大幅回升，但仍面临不小的压力，未来能否持续维持目前价位仍有待观察。

　　营销体系变革：2015年公司将启动直分销模式，直分销模式即区域营销中心牵头，将五粮液大商转变为某一区域或者某一渠道的平台服务商，五粮液向平台服务商按照协议价格供货，该区域内其他协议经销商直接与平台服务商发生贸易关系，而不再与五粮液产生直接的财务关系。在遵守协议供货价的前提下，五粮液与平台服务商协商，因地制宜制定区域销售目标、销售政策、品牌推广策略等。这一模式减少五粮液的分销层级，平台商能通过走量在价差缩小的背景下实现盈利，而分销商则减少了资金的压力，有助于稳定销量的同时避免价格混乱。

　　风险提示：宏观经济下行；一批价下行;春节销售低于预期。