摩根士丹利首席经济学家 史蒂芬·罗奇

　　摘要和投资结论

    最新动态：近年来在推高全球大宗商品需求方面，没有其他经济体的影响力比得上中国。中国在2005年全球工业原材料用量增长中所占的比重令人瞪目：铝50%、铁矿石84%、钢材108%、水泥115%、锌120%、铜307%、而镍更远超越307%的增长水平。这些趋势会持续下去吗？

    结论：中国经济即将出现一个重大的转折，在未来几年从高消耗大宗商品的增长模式转为一个低消耗的增长模式。(1)最新颁布的第十一个五年计划强调，经济将从以投资和出口为主导的增长模式，向更大程度靠消费拉动发展的模式转移。(2)这与调低未来五年中国GDP增长预测目标至7.5%互相呼应，这一标准显著低于过去25年平均增长9.5%的水平。(3)新规划强调节能目标是到2010年每GDP单位的能源消耗量减少20%。(4)国家高级领导人同时重申在更广泛的范围内“提高资源使用效率”。

    对市场的启示：中国转向低大宗商品消耗的发展战略，对于那些相信由中国带动的超级商品周期将持续上升的投资者和投机者来说，无疑是当头一棒。但这样的战略对于中国经济的可持续发展是一个好消息，对于全球经济也是一个好消息。

    风险：中国有可能在重新平衡经济增长与发展，向消费倾斜的过程中，遭遇滑铁卢。如果真是这样，将可能迫使中国领导层延长其以投资和出口为导向的增长战略，这对于解决中国占全球大宗商品用量比重庞大且持续上升的问题将作用有限。

　　中国需求的爆炸性增长

    近年来在推高全球大宗商品需求方面，没有其他经济体的影响力比得上中国。很多人都认为这个趋势将会无尽期的继续下去。然而中国领导人已得出很不一样的结论，不能让这个看来无法满足的对工业原材料的需求长此下去。因此，它正坚定不移地向降低大宗商品需求的增长模式转移。此举可能对中国经济的成长特质带来强烈的冲击，并对金融市场和较广泛的全球经济带来重大的影响。

    2005 年中国在对全球大宗商品的需求上又有了一大飞跃。中国不但跃升成为全球最大的铜、镍和锌耗用国，它的大宗商品Delta 值(工业原材料消耗增长相对于世界其它地方的增长)更是令人吃惊。以2005年为例，中国的铝用量增长占了全球铝用量增长的50%、铁矿石占了84%、钢材是108%、水泥115% 、锌120%、而铜用量增长是惊人的307%。

    没错，就钢、水泥、锌、铜和镍的用量而言，中国2005年的国内消耗增长与世界其它地方的全面下降态势形成了鲜明的对比(注：由于中国以外的全球镍需求出现不正常的显著下滑，因此较难把镍量化作比较)。对于占全球GDP仅约4.5%的中国经济而言(按现行市场美元汇价计算)，其超高的大宗商品Delta值影响力之巨，令人难以置信。

    目前中国的经济增长模式是一种以工业生产为主导的“重消耗大宗商品”模式。由两个板块推动着(固定投资和出口，两者产出共占中国GDP 的75%以上)中国GDP 中的大宗商品含量比一般组合较平衡的经济体高得多。投资与出口受到多年来不曾间断的城市化、基础设施和工业化进程的推波助澜而迅速飙升。

    所有这些都是与建设有关的工业材料含量高的活动。中国沿海地区房地产市场发展蓬勃，也同时反映了国内在原材料使用上的爆炸性增长势头。住房与铜材料两者间的关系更是尤其密切。

    举个例子，根据美国铜业发展协会的估计，用于房屋建设的铜占了总消耗量的46%，而其中三分之二是用在住房的建筑上；协会还估计，美国平均每个住宅单位的含铜量重达440磅。尽管中国没有在这方面的可类比数据，我们有理由认为其建设潮所涉及的铜含量即便不高于美国，也会不相上下。那么，不知道随着美国房市走低，铜价将表现如何？

　　价格上涨与增长模式转变

    中国对大宗商品将做出怎样的应对，我们可从两方面去看：一方面，假如中国维持现状，其高消耗大宗商品的增长模式将继续给不少工业原材料的供求构成沉重的压力。毋庸置疑，商品价格在这个情况下将会继续上扬。另一方面，中国可能选择改变其增长模式的组合成份，部分是由于其高消耗大宗商品的增长模式，目前已大幅度地推高了工业原材料的价格，致使成本昂贵得令人却步。

    鉴于中国2006年首季GDP按年同比增长了10.3%，市场人士认定是前一种设想情况；在本年前几个月多种基本金属价格出现近乎抛物线形的增长，反映出人们普遍认为中国将继续高商品消耗的增长模式。有趣的是，中国领导层却发出一个很不一样的信息。新颁布的第十一个五年计划内容主要围绕中国经济的再平衡，从而实现一个较为“低商品消耗”的增长模式。

    新五年计划的主要特点是调整中国经济增长的组合成份，从出口和投资转向私人消费。一系列旨在推动中国朝这方向走的刺激消费措施已经出台，包括鼓励农村消费的收入补贴、提高广东省和其它沿海出口地区的最低工资标准、增加国家社会保障系统拨款、以及支持发展劳动力密集型服务行业，比如零售贸易、批发、国内运输及物流行业等。

    与此同时，至关重要的国家发展和改革委员会公布了新一轮针对过热投资行业的收紧措施。近期行动均旨在限制“过度投资”行业比如铝、水泥、有色金属、煤、焦煤和碳化钙PVC 等行业的新开发项目。与此同时，对楼市建造的投机炒卖活动进行罚款打击。中国人民银行在4月下旬收紧货币政策，也大大增强了推行此等行政措施以调整宏观政策组合的力度。简而言之，中国经济关键性的再平衡进程看来已经启动。

　　中国增长模式即将改变

    就中国大宗商品的需求而言，这样的发展将给市场带来两个重要启示：首先是中国的总体GDP增长步伐将放缓。相对于以投资和出口为主导的增长模式的超高速增长特性，这两个板块仍以按年同比约30%的速度增长，以消费为主导的增长态势在任何经济体都是明显较慢的。中国应该也不会例外。

    主要是由于这种组合模式的转变，第十一个五年计划把直至2010年的未来五年总体GDP增长预测调低至平均7.5%，按大部分经济体的标准而言仍属于强劲，但它显著低于过去25年的平均9.5%增长水平。如此幅度的总体经济增长放缓，加上在增长组合上的重大变动，反映了中国在未来几年对工业原材料需求的增长速度将极可能减慢。

    第二是节约大宗商品资源的计划可能得到实现，这实际上是利用有较佳资源使用效益的技术，重新整合中国向来低效且大量消耗能源的生产平台。在此方面，石油已被点名需给予特别的关注。中国最新颁布的经济规划包含一个明确的节能目标，就是从现在到2010年中国GDP每单位的能源含量要每年降低4%，相当于在整个五年规划期减少整整20%。

    对于一个现行每GDP单位的石油消耗量是两倍于世界其它地方的国家而言，以上目标看来是不难实现的。中国无需为开发另类能源技术而煞费周章。它只需要着手把其现行的生产技术，更新置换为在世界其它地方已广泛选用的具高能源使用效益的设施装置。此举当然涉及成本支出，但对于拥有全球最高储蓄率和最庞大外汇储备的中国来讲，拨出小部分资金以实现节省石油的目标是不成问题的。

    然而在资源节省的基础上，中国领导层也强烈表达了希望在未年几年进一步落实低消耗大宗商品的增长战略。根据中国国家发改委主任马凯的最近讲话，中国的“十一五”规划同时强调，措施的目的是“……经济增长将从由大量消耗资源的模式，转为由通过改善资源使用效率所推动”。

    正如马主任所承认的，这直接并且十分坦率地回应了在过去数年因大量消耗商品资源而引起的一连串令人困扰的问题——即环境和生态条件的恶化、资源供应严重不足以及出现的瓶颈情况。在我看来，隐含的信息是清晰明确的：中国经济政策制定者之一正在郑重地预先宣布，经济将向低商品消耗的增长模式做出重大转折。

　　这是个好消息

    与此同时，作为全球大宗商品市场的主要需求方，中国正开始行使其话语权，比如与供应方就铁矿石价格进行谈判，还有最近宣布出售过多的铜存货。然而，正如我们亚太区经济学家谢国忠所指出的，中国要开发一套配合其作为全球大宗商品市场主要需求方的有效市场战略，还有很长的路要走。

    请别误会：我无意夸大中国降低商品消耗的力度。作为左右全球大宗商品市场动向的主要因素，中国在这方面的影响力不可能完全消失。相反，它肯定不会放弃继续推进其高消耗大宗商品的城市化、工业化和基础设施建设进程。这些都是实现中国发展目标所必需要的。但是，中国现已深刻地认识到它根本无法承受现行的大量消耗大宗商品的增长模式。

    十一五规划很谨慎地重申，从现在开始的未来几年里，中国需要更明智地对增长的内容进行质量管理。换言之，中国工业型经济体的失衡和增长源源不绝的日子将结束。更确切地说，这意味着中国的大宗商品Delta值(代表了该国在推动全球原材料需求上的主导地位)可能在2005年已达到最高峰并有可能在未来几年显著下降。

    随着中国现已发展起来，它的注意力正从增长数量转移至增长质量方面。这对于中国经济的可持续发展是一个好消息。由于此举应能在若干程度上缓解工业原材料市场正承受着的极大价格压力，这对于全球经济也是一个好消息。然而，对于预计中国带动的超级商品周期将持续上升的投资者和投机者而言，这无疑是当头一棒。一个低消耗大宗商品的中国显然不再是近年来世界已经习惯的那样。(美国纽约国际证券公司《国际金融论坛》专栏文章)